我们大家都认为，10月经济维持弱修复，受“十一”节日休假和节前部分需求提前释放等因素影响，经济活跃度边际回落，制造业PMI景气水平下降至49.5%。从经济运行的特征看，经济总体处于向潜在增速中枢回归的过程，预计四季度在市场内生动力企稳以及稳增长政策发力的情况下，宏观经济或延续回稳向好的态势，全年实现GDP实际增长5%左右的目标难度不大。我们认为，后续国际收支压力可能倒逼国内基本面政策渐进加强，建议着重关注财政、产业、货币三大领域协同配合。在此背景下，我们提示权益市场重视周期股的投资机会，债券市场大概率保持震荡趋势。

  10月工业生产景气总体平稳，较去年同期多一个工作日，对工业增加值增速有正面支撑作用。当前盈利加快修复但总体压力仍存，库存周期弱补库拉开帷幕，工业公司对扩产的信心在工业稳增长政策支持下有望逐步巩固。但需求修复仍有一定过程，仍需政策助力稳市场预期。我们预计10月规模以上工业增加值同比增速为4.7%。10月服务业有所分化，出行和消费相关行业保持景气，但地产、长期资金市场景气有待提升。

  我们预计，1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）累计增速为3.2%。分领域看，1-10月份制造业投资累计同比增速为6.2%，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增速为6.2%，房地产开发投资同比增速为-8.8%。我们重点提示，外需增长存在不确定性，国内市场需求制约不足任旧存在，企业效益仍处于恢复期。三季度工业产能利用率修复，规模效应回归支撑营收利润率向好，补库拉开帷幕。我们大家都认为，工业稳增长是影响本轮库存周期补库节奏的重要扰动变量，需关注财政政策发力带来的供需强度匹配程度。

  预计10月社会消费品零售总额同比+6.9%（前值5.5%），两年复合增速为3.1%（前值4.0%），社零增速稳步回升。一方面，去年10~12月社零同比增速逐月回落，基数效应对社零读数改善有一定支撑作用。另一方面，中秋国庆假期出行链消费保持比较高景气度，旅游人次和旅游收入创历史上最新的记录，不过双节之后出行热度有所降温。另外，乘用车市场维持良好表现，消费潜力持续释放。

  预计10月人民币计价出口同比增速0.1%，贸易顺差800亿美元；预计10月人民币计价进口同比增长-2.3%。我们继续提示结构重于趋势，关注三大结构性的产业趋势对我国出口的差异性影响：

  其一是发达经济体贫富差距扩大导致收入K型分化催生消费降级，和全球滞胀环境推动企业降本战略，我国供应链优势和产品性价比优势有望抢占份额，纺服、轻工、机械、家电、家具等领域的中高端品类或将受益。

  其二是新兴市场国家经济发展过程中，伴随着这些国家的现代化进程，“中国制造”出海带动我国出口增长。

  其三是全球科学技术周期及碳中和进程的推进，有望在全球衰退环境下走出产业高质量发展的独立趋势，带动我国机电产品和新能源品类（新能源车、光伏等）的出口增长。

  预计10月CPI环比+0.1%，同比0%（前值0%），CPI保持稳定。10月猪肉价格出现小幅下探，蔬菜、鲜果价格受季节性影响延续跌势。国庆假期旅游出行保持高景气度，对核心CPI修复有一定支撑。预计10月PPI环比-0.2%，同比-2.9%（前值-2.5%），PPI有所回调。10月原油价格震荡回落，均价较上月走低，国内成品油价格下调，煤炭价格稳中有进。稳增长政策加码，地产链工业品价格有所提振，水泥价格企稳回升，玻璃、橡胶价格上行，钢材市场价格保持稳定。

  预计10月全国城镇调查失业率为5.0%，与前值持平，整体就业稳定。一方面，工业公司利润有所回暖，9月规模以上工业公司利润同比增长11.9%，实现连续两个月两位数增长，有助于第二产业劳动力市场复苏。但另一方面，双节假期之后，国内出行热度有所降温，住宿餐饮业、交通运输业、旅游业等第三产业带动就业的作用或边际转弱。

  预计10月人民币贷款新增6000亿元，同比基本持平，对应增速持平前值于10.9%，结构上预计居民中长期贷款及票据融资同比较强。预计10月社融新增1.83万亿，同比多增约9100亿元，增速9.3%（前值9%），结构中预计政府债券、信贷和信托贷款同比多增，提示存款类机构资产支持证券或大幅同比少增。预计M2持平前值于10.3%（居民超额储蓄或季节性回落），但M1增速或较前值大幅度提高1个百分点至3.1%，预计将对股市风险情绪有提振。展望未来货币政策，预计货币端维持紧平衡，重心过渡至信用端，考虑到国际收支平衡压力，降息较难，但降准概率大。

  整体看，10月经济维持弱修复，供需两端均呈现一定的结构性亮点。10月份，受“十一”节日休假和节前部分需求提前释放等因素影响，制造业PMI景气水平回落至49.5%。从经济运行的特征看，经济总体处于向潜在增速中枢回归的过程，预计四季度在市场内生动力企稳以及稳增长政策发力的情况下，宏观经济或延续回稳向好的态势，全年实现GDP实际增长5%左右的目标难度不大。政策方面，7月政治局会议提出的有关政策正在慢慢地落实，我们大家都认为，后续国际收支压力可能倒逼国内基本面政策逐渐加强，建议着重关注财政、产业、货币三大领域协同配合。在此背景下，我们提示权益市场重视周期股的投资机会，债券市场大概率保持震荡趋势。

  10月工业生产景气总体平稳，较去年同期多一个工作日，对工业增加值增速有正面支撑作用。当前盈利加快修复但总体压力仍存，库存周期弱补库拉开帷幕，工业公司对扩产的信心在工业稳增长政策支持下有望逐步巩固。但需求修复仍有一定过程，仍需政策助力稳市场预期。我们预计10月规模以上工业增加值同比增速为4.7%。

  从高频数据上看，工业生产景气度总体平稳向好，受假期影响高频数据环比有所回落，但同比保持平稳增长。其中焦炉开工率、汽车半钢胎开工率、PTA产量同比提升较大，高炉开工率同比平稳，炼油厂开工率、螺纹钢产量环比增速平稳。南方八省电厂日均耗煤量环比受季节性影响大幅回落，但与去年同期基本持平。10月生产指数较上月环比回落，但仍保持在扩张区间。

  三季度工业公司盈利增速持续修复，在量价双双企稳、盈利能力修复的条件下将促使工业企业纯收入增速进一步修复，对工业生产的信心恢复有一定支撑，但整体的盈利增速仍偏低，企业压力仍客观存在，弱补库拉开序幕， 库存U型磨底过程取决于需求强度。工业稳增长政策对需求亦有所支持，但需求恢复仍需一定过程，同时财政政策发力落地作为需求侧恢复的关键驱动变量值得关注。10月新订单指数为49.5%，比上月下降1.0个百分点，表明制造业市场需求有所下降。土木工程建筑业商务活动指数为57.2%，体现基础设施项目建设保持较快施工进度。

  10月服务业有所分化，出行和消费相关行业保持景气，但地产、资本市场景气有待提升。在国庆假期驱动下，居民出行强度较高，国内主要城市地铁客流量、国内执飞航班数量、电影票房及观影人数同比高增，与居民旅游出行和消费相关的铁路运输、航空运输、住宿、餐饮、生态保护及公共设施管理等行业商务活动指数均位于55.0%以上较高景气区间。但资本市场服务、房地产等行业商务活动指数低位运行。

  我们预计，1-10月份，全国固定资产投资（不含农户）累计增速为3.2%。分领域看，1-10月份制造业投资累计同比增速为6.2%，基础设施投资（不含电力、热力、燃气及水生产和供应业）同比增速为6.2%，房地产开发投资同比增速为-8.8%。值得关注的是，重大项目的引领作用显著，特别是围绕“十四五”规划102项重大工程重大项目建设带动作用明显。根据国家统计局披露，2023年前三季度，计划总投资亿元及以上项目投资同比增长10.2%，增速比全部固定资产投资高7.1个百分点。预计后续财政政策有望进一步加码扩围，加快推进超大特大城市城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，不断激发民间投资活力。

  我们预计，2023年1-10月制造业投资累计增速为6.2%，主要动能来自并行投资于传统产业改造升级和培养壮大战略性新兴产业。据我们测算，9月当月制造业投资同比增速为7.9%，持平于历史三年均值，但投资规模环比增长24.5%，高于历史三年平均水平。

  第一，中小企业资本开支未见明显修复。据中国中小企业协会发布的数据，三季度中小企业发展指数（SMEDI）为89.2，比上季度上升0.2点，高于2022年同期水平，但低于2021年同期水平，仍处在景气临界值100以下。从景气状况看，三季度宏观经济感受指数、综合经营指数、市场指数、投入指数和效益指数均处于景气临界值100以下，效益指数一直处于最低位。

  第二，高技术制造业主要拉动制造业投资。2023年1-9月份，高技术制造业投资同比增长11.3%，增速较1-8月份上行0.1个百分点，但依然比制造业投资高出5.1个百分点。高技术制造业中，航空、航天器及设备制造业，医疗仪器设备及仪器仪表制造业投资分别增长20.7%、17.0%。

  我们判断，我国经济已于2023年三季度末进入到补库存周期，存货净增加或成为基本面边际改善的来源之一。2023年9月规模以上工业公司产成品存货同比增长3.1%，较前值2.4%有所回升，后续工业稳增长政策是影响当前及明年库存补库节奏的重要变量。我们预计后续逆周期政策及政策储备仍将着重围绕改善企业纯收入，制造业投资不宜过度悲观。

  预计1-10月基建投资（统计局口径）同比增长6.2%。在7月政治局会议的积极定调下，一系列维稳的逆周期政策加码扩围，10月增发国债、提升赤字凸显中央财政决心，预计新老基建及“平急两用”基础设施共同发力，有助于带动基建投资平稳增长。

  政治局会议定调扩内需，中央财政加杠杆积极发力。7月政治局会议指出扩内需是关键，并明确定调“用好政策空间、找准发力方向，扎实推动经济高质量发展。要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备。要继续实施积极的财政政策和稳健的货币政策，延续、优化、完善并落实好减税降费政策”。

  10月24日，十四届全国人大常委会第六次会议表决通过了全国人民代表大会常务委员会关于批准国务院增发国债和2023年中央预算调整方案的决议，明确提出“中央财政将在今年四季度增发2023年国债10000亿元，作为特别国债管理。全国财政赤字将由38800亿元增加到48800亿元，预计赤字率由3%提高到3.8%左右”。资金使用方面，主要投向基建领域，据财政部介绍，将重点用于八大方面：灾后恢复重建、重点防洪治理工程、自然灾害应急能力提升工程、其他重点防洪工程、灌区建设改造和重点水土流失治理工程、城市排水防涝能力提升行动、重点自然灾害综合防治体系建设工程、东北地区和京津冀受灾地区等高标准农田建设。我们认为，本次中央财政发力、提升赤字增发国债印证宏观调控的政策决心，我们预计，后续财政政策有望进一步加码扩围、积极发力。

  政策发力聚焦新老基建和平急两用。针对基建领域，我们认为重点关注两大方面：一方面新、老基建共同发力，在加速已有政策落地和重点项目施工的同时，各地积极谋划储备项目配合基建投资发力，8月18日海南省发布《海南省谋划储备项目提质扩容十条措施》，要求按照“远近结合”的原则加大项目储备，紧盯储备项目、新开工项目、省重点项目等关键指标，逐年扩大储备项目规模。8月21日，青海省发改委公布全省共谋划储备项目1847项，估算总投资2.48万亿元。8月26日，辽宁省召开重点项目调度推进会，抓投资是稳增长的当务之急，要在项目储备上扩量提质。

  另一方面重点关注“平急两用”基础设施，4月政治局会议明确在超大特大城市积极稳步推进城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，7月政治局会议要求推动城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设，我们认为，在统筹发展与安全和短期加大逆周期政策的背景下，适度超前推动“平急两用”基础设施建设是兼顾短期与着眼长远的合适选择。7月政治局会议以来，部分省市已经公布项目名单，9月26日，杭州发布《“平急两用”公共基础设施建设第一批项目清单》，首批共87个项目，投资金额超400亿元，并计划于2024年开工建设。

  从投资端来看，未来更多将借力“非销售端”即城市更新，尤其是城中村改造。我们曾于前期报告《城中村改造有多大规模》中指出：估算十四五期间全国平均每年城中村改造投资规模可能略低于1万亿。预计未来央国企将是城中村改造的投资主体，银行信贷是资金来源的核心发力点。

  我们认为2024年需重点关注三方面政策发力点，将助力总需求有效改善（详细请参考前期报告《从国际收支到稳定经济增长》）。

  一是城中村改造的进一步推进和放松。一方面是拆建比例的放松，当前城市更新面临诸多拆建比例约束（如拆除建筑面积不应大于现状总建筑面积的20%、项目内拆建比不宜大于2、居民就地就近安置率不宜低于50%等），这也在一定程度上限制了城市更新的投资规模，如果未来拆建比例做进一步明确放松可撬动更多增量投资；另一方面是货币化安置比例的提高，在当前“房住不炒”大基调的指引下，城中村改造采用货币化安置的比例相对有限，仍更多采用实物安置等手段。如未来进一步放松并提升货币化安置比例，可能有效提振居民购房需求，在改善地产销售的同时对地产投资形成间接提振。

  二是需求端政策进一步放松，此前央行已将住房贷款最低首付款比例下限按首套20%、二套30%的标准并在全国范围内进行统一，当前一线城市距离这一标准仍有进一步放松空间；此外，预计北京、上海房贷利率仍有下调空间，一线城市或参照二线城市进一步优化限购政策。

  三是保障房相关领域投资建设的加速推进。2024年是十四五的第四年，相较于5年整体规划，过去三年在保障房领域的投资进度明显较为提前。此前住建部曾指出十四五期间全国计划建设900万套（前四十大城市650万套）保障性租赁住房；截至目前，2021年、2022年、2023年分别计划建设94.2万套、240万套、240万套，距离目标仅剩余326万套，如按过去两年的建设速度估算，目标完成进度明显提前。在此背景下，我们认为2024年可能继续加速筹建保障房，提前完成十四五的保障房建设目标；十四五期间可能超额完成建设目标。

  预计10月社会消费品零售总额同比+6.9%（前值5.5%），两年复合增速为3.1%（前值4.0%），社零增速稳步回升。一方面，去年10~12月社零同比增速逐月回落，基数效应对社零读数改善有一定支撑作用。另一方面，中秋国庆假期出行链消费保持较高景气度，旅游人次和旅游收入创历史新高，不过双节之后出行热度有所降温。另外，乘用车市场维持良好表现，消费潜力持续释放。

  国庆假期出行链消费保持较高景气度。经文化和旅游部数据中心测算，中秋节、国庆节假期8天，国内旅游出游人数8.26亿人次，按可比口径同比增长71.3%，按可比口径较2019年增长4.1%；实现国内旅游收入7534.3亿元，按可比口径同比增长129.5%，按可比口径较2019年增长1.5%。不过双节之后出行热度有所降温，中国民航执飞量有所回落。12城市地铁客运量维持高位，市内出行保持较高强度。

  10月乘用车市场表现良好。据乘联会披露，预计10月狭义乘用车零售市场约为202.0万辆，环比+0.1%，同比+9.5%，其中新能源汽车零售约75.0万辆，环比0.9%，同比增长34.6%。其一，10月中旬乘用车总体市场折扣率约为18.7%（前值18.5%），终端优惠水平进一步下探，达到近年来最高水平。其二，“十一”叠加中秋超长假期，各地方车展及促销活动较多，不少地方政府选择在当地车展上发放政府消费券，进一步放大了黄金周车展的效果，从需求侧对车市形成稳定支持。

  预计10月人民币计价出口同比增速0.1%，贸易顺差800亿美元。我们认为，短期基数扰动已过，出口同比读数边际回升，后续继续关注我国供给韧性对出口的边际支撑，相比趋势变化，我们继续提示结构更为重要，聚焦三大产业逻辑：其一是发达经济体贫富差距扩大导致收入K型分化催生消费降级，和全球滞胀环境推动企业降本战略，我国供应链优势和产品性价比优势有望抢占份额，纺服、轻工、机械、家电和家具等领域的中高端品类或将受益；其二是新兴市场国家经济发展过程中，伴随着这些国家的现代化进程，“中国制造”出海带动我国出口增长；其三是全球科技周期及碳中和进程的推进，有望在全球衰退环境下走出产业发展的独立趋势，带动我国机电产品和新能源品类（新能源车、光伏等）的出口增长。

  我们认为，重点关注我国供给优势和出口产业逻辑，供给优势奠定出口韧性。基数扰动过后，我们认为供给优势对出口韧性的作用会更加显著，出口有望保持渐进修复走势，我国供给体系的强大韧性对出口的拉动反映在以下方面：其一是民企出口积极印证供给韧性；其二是海外供给受到不同程度的冲击。

  结构重于趋势，关注产业逻辑。相比于整体出口趋势，我们认为结构表现更为重要，继续提示重点关注三大出口结构表现和产业逻辑：

  1）重点关注海外消费降级和企业降本带来的出口机会。海外发达经济体天量流动性投放加剧全球贫富分化，发达经济体出现收入K型分化导致消费升级与消费降级并存，前者映射奢侈品的消费积极增长和涨价，后者则驱动消费者更加偏好“性价比高”的商品，此前在20世纪70年代美国面临高通胀背景下，日本生产的汽车、家具家电、影音设备等领域产品依赖性价比优势大幅抢占美国市场。在海外消费降级和企业降本的大背景下，我国供给优势背后的性价比优势带来的出口机会需重点关注。一方面得益于我国供应链的强大稳定性，在生产、物流、仓储等环节的稳定性有助于降低总体供应链成本；另一方面我国作为全球第一大制造业强国，在装备制造业和消费制造业领域有突出优势，特别是纺服、轻工、机械、家电、家具等高端品类有望受益。

  2）关注新兴市场国家经济发展与“中国制造”出海带来的出口支撑。新兴市场国家也是我国出口的重要新兴增长点，特别是一带一路国家及东盟地区。前三季度，我国对中亚、非洲、拉美等新兴市场进出口分别增长33.7%、6.7%和5.1%，均高于我国的外贸整体增速，同时，我国对共建“一带一路”国家的进出口14.32万亿元，增长了3.1%，占我国进出口总值的比重继续提高，达到了46.5%。我们认为，我国对新兴市场国家出口表现强势，一方面是因为部分资源相对富裕的新兴市场国家，得益于大宗商品牛市带来的利好，经济处于快速增长阶段。结合雁阵理论和我国作为世界第一生产制造国的角度来看，新兴市场国家从产业发展和现实需求角度，对“中国制造”的依赖度不断提升，相应带动我国相关品类出口。

  另一方面，近年来我国坚持对外开放和扩大进口战略，秉持“高举和平、发展、合作、共赢的旗帜，恪守维护世界和平、促进共同发展的外交政策宗旨，坚持在和平共处五项原则基础上发展同各国的友好合作，推动建设新型国际关系，推动构建人类命运共同体”的外交政策，作为第三世界和新兴市场国家的重要代表，在国际秩序体系中的话语权和分量逐年提升，大国地位和外交阵地的步步提升一定程度上也推动了“中国制造”出海，进而带动出口增长。我们认为，伴随着新兴市场国家的现代化进程推进，我国制造业产品及企业出海将有持续积极表现。

  3）关注新一轮科技周期和全球能源转型带来的出口机遇。全球碳中和科技革命具备独特的产业发展逻辑，与全球宏观经济周期不同步，当经济处于下行阶段而产业发展处于积极增长阶段，也会带动相关品类的出口。机电产品占我国出口近六成比例，其背后与全球消费电子及半导体的销售周期高度相关，截至2023年Q3来看，相关品类销售数据已经筑底逐步回升，预计2024年表现相对积极，带动我国出口积极增长。另一方面，全球能源转型的迫切压力和各国碳中和进程的持续推进，考虑我国的新能源制造领域在全球范围内具备超强能力，新能源车、光伏等新能源相关领域的出口保持较高的成长性，2023年以来的数据已在不断验证。

  内需边际改善，进口平稳回升。预计10月人民币计价进口同比增长-2.3%，内需决定进口，7月政治局会议表示“经济恢复是一个波浪式发展、曲折式前进的过程”，并明确要求“要用好政策空间、找准发力方向，扎实推动经济高质量发展。要精准有力实施宏观调控，加强逆周期调节和政策储备”。政治局会议以来，一系列降准、降息、降成本等措施已经积极出台，得益于政策呵护，7月以来经济渐进修复，Q3实际GDP也好于市场预期，进入10月，PMI制造业走势边际走弱主因在于长假效应导致工作日减少，进而拖累生产；事实上，在一系列财政、货币和产业政策的呵护之下（详细分析请见2023年10月11日外发的《浙商证券破局系列一：从国际收支到稳定经济增长》报告），我们认为内需将逐步回升，预计进口同比将保持震荡修复态势。

  预计10月CPI环比+0.1%，同比0%（前值0%），CPI保持稳定。10月猪肉价格小幅下探，蔬菜、鲜果价格受季节性影响延续跌势。国庆假期旅游出行保持高景气度，对核心CPI修复有一定支撑。预计10月PPI环比-0.2%，同比-2.9%（前值-2.5%），PPI有所回调。10月原油价格震荡回落，均价较上月走低，国内成品油价格下调，煤炭价格稳中有进。稳增长政策加码，地产链工业品价格有所提振，水泥价格企稳回升，玻璃、橡胶价格上行，钢材价格保持稳定。

  预计10月CPI环比+0.1%，同比0%（前值0%），CPI保持稳定。猪肉价格小幅下探，羊肉价格震荡下行，牛肉价格略有回落，蔬菜、鲜果价格受季节性影响延续跌势。国庆假期旅游出行保持高景气度，对核心CPI修复有一定支撑。

  猪肉价格回落，蔬菜价格季节性下降。一方面，双节假期结束，旅业迎来降温，市场需求有所缩减；另一方面，生猪供应端对猪价前景信心较弱，压栏情绪松动，为减缓资金压力，加快出栏节奏，猪肉市场总体供大于求，猪肉价格小幅探底。随着气温降低，秋季蔬菜上市，生产端供应充足，蔬菜价格继续寻底。

  国庆假期旅游出行保持高景气度，对核心CPI修复有一定支撑。不过，双节假期结束后出行热度有所降温，酒店平均价格有所回落。

  预计10月PPI环比-0.2%，同比-2.9%（前值-2.5%），PPI有所回调。10月原油价格震荡回落，均价较上月走低，国内成品油价格下调，煤炭价格稳中有进。稳增长政策加码，地产链工业品价格有所提振，水泥价格企稳回升，玻璃、橡胶价格上行，钢材价格保持稳定。

  10月原油价格震荡回落，平均价格较上月走低，国内成品油价格下调。一方面，沙特、俄罗斯先后重申自愿减产石油至年底，并未进一步加强减产，减产带来的利多减弱。另一方面，汽油需求进入淡季，柴油仍处消费旺季，但由于经济增速放缓，整体工业需求表现欠佳，成品油需求缺乏提振。预计未来原油供需偏紧结构难改，巴以冲突目前虽未影响原油生产，但中东国家是否联合对石油运输采取限制措施仍待观察。

  10月稳增长政策加码，地产链工业品价格有所提振，水泥价格企稳回升，玻璃、橡胶价格上行，钢材价格保持稳定，主要钢厂螺纹钢、粗钢等下游钢材产量小幅下滑。煤炭价格稳中有进，一方面，由于煤炭产地安监措施趋严，煤炭产能受限；另一方面，南方气温下降背景下居民用电走弱，但“银十”效应使得工业用电有所回暖。进入冬季，北方供热将逐渐开展，预计将对煤炭价格形成一定支撑。

  预计10月全国城镇调查失业率为5.0%，与前值持平，整体就业稳定。一方面，工业企业利润有所回暖，9月规模以上工业企业利润同比增长11.9%，实现连续两个月两位数增长有助于第二产业劳动力市场复苏。但另一方面，双节假期之后，国内出行热度有所降温，住宿餐饮业、交通运输业、旅游业等第三产业带动就业的作用或边际转弱。

  就业优先政策持续发力，农民工和高校毕业生依然是重中之重。10月9日，人社部等6部门联合开展“城暖农民工”服务活动，全面做好农民工服务保障工作，推动在城镇就业的农民工就业更稳定。10月10日，国家金融监督管理总局发布通知，各银行保险机构要聚焦服务民营企业及小微企业，促进企业稳定岗位、扩大就业。10月11日，国务院发布《关于推进普惠金融高质量发展的实施意见》，强调普惠金融要支持小微企业经营主体的可持续发展，强化对流通领域小微企业的金融支持。10月13日，人社部职引未来——2023年大中城市联合招聘高校毕业生秋季专场推出第二批93场特色服务活动，提供大量就业岗位。预计后续就业优先政策持续发力，全年可以顺利完成5.5%以内的失业率目标。

  预计2023年10月信贷新增6000亿元，社融新增1.83万亿，增速分别为10.9%和9.3%

  预计2023年10月人民币贷款新增6000亿元，与上年同期的6152亿元基本持平，对应增速持平前值于10.9%。结构上，预计居民中长期贷款及票据融资同比较强。

  信贷需求方面，当前我们国家的经济处于弱修复，内生动力仍需政策持续发力，10月中采制造业PMI回落至49.5%，再次回到荣枯线月工作日减少的季节性影响，另一方面也体现我国经济持续恢复的基础仍需巩固，当前我国工业稳增长政策、财政政策已有发力，但只有需求的修复才能确保工业公司生产扩张的持续性，而目前需求的恢复仍有空间。

  信贷供给方面，央行宽信用政策基调延续。10月21日，人民银行行长潘功胜作国务院关于金融工作情况的报告，报告指出，进一步疏通货币政策传导机制，增强金融支持实体经济力度的稳定性，切实支持扩大内需，增强发展动能，优化经济结构，促进经济金融良性循环。进一步推动金融机构降低实际贷款利率，降低企业综合融资成本和个人消费信贷成本。继续加大对普惠小微、制造业、绿色发展、科技创新、基础设施建设等国民经济重点领域和薄弱环节的支持力度。

  结构上，预计居民中长期贷款及票据融资同比较强。10月多家银行表示存量房贷利率调整工作基本结束，预计将明显减缓居民提前还贷，对按揭贷款数据有维稳效果。企业端，去年8月起中长期贷款持续走高，形成高基数，预计对今年中长期贷款有同比压制，10月银行再现“冲票据”特征，预计票据融资项目大增。

  从票据利率角度观察月内信贷状况，相比对流动性的指示性意义，票据更具信贷属性，将票据利率与同期限同业存单利率做差，可剔除短端流动性的扰动，该指标与信贷增速正相关度较高，当银行一般贷款投放较为充足，即信贷形势较好时，则其购入贴现票据减少，票据市场供大于求会使得利率上行幅度较大；反之，若实体信贷需求较弱，银行往往会通过“冲票据”以保持信贷规模相对稳健，此时贴现票据需求增大，供不应求导致票据利率下行幅度加大，而此时信贷总体形势是偏弱的。今年10月，票据-同业存单利差（6个月）总体震荡下行，截至10月30日数据为-144BP，较9月末水平回落约60BP。

  预计10月社融新增1.83万亿，同比多增约9100亿元，增速较前值回升0.3个百分点至9.3%。结构中，预计同比多增主要来自政府债券、信贷和信托贷款。我们提示存款类机构资产支持证券或大幅同比少增；企业债券、委托贷款、股票也将有不同幅度同比少增，未贴现票据或与去年同期基本相当。

  对于政府债券，高频数据显示10月政府债券净融资规模约1.4万亿，同比或多增约1.1万亿。对于信贷，除上述对信贷的分析外，预计社融口径贷款或将较人民币贷款口径贷款略低，主要受非银贷款为正的影响。对于信托贷款，由于去年基数较低，今年或可实现小幅同比少减，地产金融政策对该数据有维稳作用，“十六条”明确规定“支持开发贷款、信托贷款等存量融资合理展期”，当前金融机构继续积极落实；预计融资类信托每年按比例压降，则该数据也是同比少减的。

  对于存款类机构资产支持证券，该数据一般表现稳定，波动不大，但我们在10月14日发布的报告《9月金融数据：预计货币政策延续宽松》中提示，9月按揭贷较好的另一影响因素或是按揭贷资产支持证券体量的趋弱，随着存量按揭利率的下调，资产证券化产品（的底层资产）收益性下降，产品需求回落或导致银行按揭贷体量增加。我们预计存款类机构资产支持证券或有明显缩量。

  对于企业债券，近期信用债收益率略有上行但仍处相对低位，企业债券融资需求有所改善，预计企业债融资环比走高，但去年10月基数相对较高，预计今年数据同比略有回落。对于委托贷款，由于去年政策性金融工具的部分资金以委托贷款形式投放，使得8-10月委托贷款数据较高，今年尚未新增政策性金融工具额度，预计委托贷款10月同比少增，后续关注公积金贷款对数据的支撑。对于未贴现票据，今年10月银行表内有“冲票据”特征，预计未贴现银行承兑汇票为负值，与去年基本相当。

  对于M2增速，10月信贷走弱、政府债发行较多并预计尚未及时拨付均对M2有拖累，但去年基数走低，预计M2持平前值于10.3%，存款结构中，预计居民超额储蓄季节性回落。

  对于M1,10月地产销售并无大的改善或恶化，但“特殊再融资债”偿还企业拖欠账款预计对企业部门现金流（活期存款）改善明显，将拉动M1增速，积极财政政策发力，平台公司或也有增量资金注入，预计10月M1增速较前值大幅提高1个百分点至3.1%，预计将对股市风险情绪有提振。

  展望未来货币政策，预计货币端维持紧平衡，重心过渡至信用端，考虑到国际收支平衡压力，降息较难，但降准概率大。2023年8月下旬以来的短端流动性趋紧或有延续，其目的之一是防止资金套利、空转，更有效地促使资金注入实体；目的之二或是从稳定汇率预期的角度考虑，避免中美短端利差压力过大可能对资本流动和汇率形成的压力。

  当前我国面临经济稳步的增长与国际收支平衡双重压力，同时也需关注金融稳定，预计未来货币政策首要目标在稳增长、国际收支、金融稳定间进行高频切换。其中，国际收支平衡根本性需要经济基本面的支撑，2023年以货币政策为主导的维稳政策发力至今，政策效果相对不及预期，预计未来我国政策重心将向产业政策、财政政策主导切换，依赖于投资端如工业、基建、地产的逆周期支撑。

  预计货币政策辅助产业、财政政策，通过降准、再贷款等结构性政策工具提供增量资金。考虑到内外平衡，降息的难度或较大，宽货币略有收敛，重心过渡到宽信用。预计宽信用增加边际载体：其一，配合工业稳增长，其二，配合财政政策，维稳基建投资，尤其是“平急两用”基础设施；其三，配合地产政策，加大保交楼、城中村改造和保障性住房建设资金支持。